Goldman Sachs ajusta perspectiva de cobre: déficit global se amplía por retrasos en Grasberg e Ivanhoe

Goldman Sachs recortó en 350,000 toneladas su pronóstico de suministro global de cobre — y el mercado debería tomárselo en serio. No se trata de un ajuste técnico de fin de trimestre: detrás del número hay dos de las minas más grandes del mundo rindiendo por debajo de lo esperado, y un déficit que se ensancha justo cuando la demanda estructural por electrificación no da señales de frenar.

Grasberg e Ivanhoe: los dos agujeros en el balance global

El recorte de Goldman apunta directamente a dos operaciones que concentran una parte desproporcionada de la esperanza de oferta global. Grasberg, operada por Freeport-McMoRan (NYSE: FCX) en la provincia de Papua, Indonesia, es una de las minas de cobre y oro más grandes del mundo. Su transición del tajo abierto a la minería subterránea —uno de los proyectos de conversión más ambiciosos de la industria— ha sido más lenta y más cara de lo modelado. Cada trimestre de retraso en esa rampa de producción es un hoyo directo en los balances de oferta global.

El otro factor es Ivanhoe Mines (TSX: IVN). Kamoa-Kakula, en la República Democrática del Congo, prometía ser el gran reequilibrador del mercado de cobre en este ciclo. Las cifras de producción han sido sólidas en términos absolutos, pero la expansión de capacidad enfrenta los cuellos de botella logísticos e infraestructurales que cualquier analista con mapa habría anticipado. La RDC no tiene los puertos ni la red eléctrica que exige una operación de esa escala.

Goldman no está inventando un problema. Está cuantificando lo que los traders en LME ya descontaban con posiciones largas crecientes sobre el metal.

El déficit que no desaparece: cuatro años de señales ignoradas

El mercado de cobre lleva varios años en una dinámica de déficit intermitente que el consenso de analistas ha tendido a subestimar. La razón es simple: cada vez que el precio sube lo suficiente para despertar optimismo sobre nueva oferta, aparece un proyecto retrasado, una huelga en Chile, una inundación en Zambia o una decisión regulatoria en Perú que recorta la producción esperada.

La cartera global de proyectos de cobre greenfield es escasa. Los proyectos que hoy están en construcción o en etapa avanzada de factibilidad tomaron sus decisiones de inversión cuando el cobre cotizaba entre 3 y 4 dólares la libra. A los precios actuales, la lógica financiera existe — pero el ciclo de desarrollo minero tiene tiempos que no responden a señales de precio en tiempo real. Entre la decisión de inversión y la primera producción comercial de una mina grande de cobre hay entre 10 y 15 años.

Eso significa que el mercado está fundamentalmente corto de suministro nuevo para la segunda mitad de esta década, independientemente de lo que haga el precio hoy.

China: el consumidor que nadie puede modelar con precisión

Cualquier análisis de cobre que no empiece con China es análisis incompleto. El país consume más del 50% del cobre refinado mundial. Su modelo de demanda combina construcción, manufactura de bienes exportables, infraestructura eléctrica y, cada vez más, vehículos eléctricos y energía solar.

El cobre tiene un rol central en la transición energética que va más allá del EV individual. Un auto eléctrico usa entre 60 y 80 kilos de cobre — cuatro veces más que uno de combustión. Pero la infraestructura de carga, las subestaciones, los cables de transmisión para integrar energía renovable y los sistemas de almacenamiento demandan cantidades que hacen que el vehículo mismo parezca marginal. La Agencia Internacional de Energía proyecta que la demanda global de cobre podría triplicarse hacia 2040 si los compromisos de descarbonización se sostienen.

El problema de corto plazo para Goldman —y para cualquier modelo de balance— es que la demanda china es volátil y opaca. El sector inmobiliario, que históricamente jalonaba una parte importante del consumo de cobre en China, lleva tres años en contracción. El gobierno ha lanzado estímulos, pero su transmisión al consumo real de metal ha sido errática. El resultado es un mercado que puede pasar de déficit percibido a superávit técnico en cuestión de semanas, dependiendo de cuánto cobre almacenado liberen los operadores de bonded warehouses en Shanghái.

Chile, Perú y el suministro latinoamericano bajo presión

Latinoamérica produce cerca del 40% del cobre mundial. Chile, con el 27%, sigue siendo el pivot del mercado global. Perú aporta alrededor del 10%. Ninguno de los dos está creciendo al ritmo que el mercado necesita.

Codelco, la estatal chilena que durante décadas fue el productor más grande del mundo, cerró 2024 con su producción más baja en décadas. La degradación de la ley del mineral en sus minas maduras — Chuquicamata, El Teniente, Andina — no tiene solución de corto plazo. Los proyectos estructurales de Codelco, como Rajo Inca y el nivel mina de El Teniente, están en ejecución pero con sobrecostos y retrasos que se han vuelto crónicos.

Perú tiene el potencial en tierras. Tiene los yacimientos. Pero tiene también un historial reciente de conflictos sociales que han paralizado proyectos como Tía María durante años, y que mantienen operaciones como Las Bambas en una negociación permanente con comunidades. Cada tonelada de cobre peruano llega al mercado con una prima de riesgo operacional que los modelos de Goldman seguramente incorporan pero que ningún modelo captura del todo.

La reciente escalada arancelaria entre Washington y Beijing agrega una capa de incertidumbre adicional. Los flujos comerciales de cobre refinado son sensibles a diferencias de precio entre mercados, y cualquier distorsión arancelaria puede crear brechas entre COMEX y LME que no reflejan fundamentos físicos reales — lo que complica la lectura para operadores y productores por igual.

Lo que el recorte de Goldman implica para precios y estrategia de cobertura

Goldman Sachs no es el único banco que ha revisado sus proyecciones de suministro al alza en deficits esperados. Bank of America y Citi han publicado análisis similares en los últimos meses. Cuando tres casas de primer nivel convergen en la misma dirección, el mercado toma nota — y los inventarios en LME ya reflejan esa lectura.

Los stocks de cobre en bodegas registradas del LME han estado en niveles históricamente bajos. Eso no garantiza un rally inmediato — los inventarios en China son opacos y pueden entrar al mercado cuando menos se espera — pero sí significa que cualquier interrupción de suministro adicional, por menor que sea, puede mover el precio con una velocidad desproporcionada.

Para los productores, la implicación es táctica: las estrategias de cobertura a largo plazo que se diseñaron con precios de 4 dólares la libra pueden estar subóptimas en un entorno donde Goldman ve déficits ampliarse. Vender forward toda la producción en este momento significa ceder la apreciación potencial de un mercado que tiene vientos estructurales a favor.

Para los inversionistas en renta variable minera — desde los fondos que siguen el índice TSX hasta los que tienen posiciones en FCX, Teck o Southern Copper (NYSE: SCCO) — el recorte de Goldman es una señal de que el repricing del sector puede no haber terminado. Las acciones mineras de cobre cotizan con un descuento histórico respecto al precio del metal, en parte porque el mercado no confía en que los costos de producción no escalen al mismo ritmo que los ingresos.

Esa brecha entre el precio del metal y la valoración de las acciones productoras es exactamente donde se juega la próxima fase del ciclo. Y con 350,000 toneladas menos en el balance de oferta que hace tres meses, Goldman acaba de mover los postes del arco.