La demanda de oro de bancos centrales persistirá: análisis Heraeus

Los bancos centrales no están comprando oro por moda. Lo hacen porque llevan cinco años viendo cómo el dólar se usa como arma geopolítica, y han concluido que necesitan un activo que ningún gobierno pueda congelar, embargar ni depreciar por decreto. Heraeus Precious Metals lo confirma en su más reciente análisis: la demanda institucional de oro no es un ciclo pasajero. Es una reconfiguración estructural de las reservas internacionales que tiene todavía varios años por delante.

El retorno silencioso del oro como ancla monetaria

Durante décadas, los libros de texto de economía trataron el patrón oro como un capítulo cerrado. Bretton Woods colapsó en 1971, y con él la obligación formal de respaldar divisas con metal físico. Pero lo que los mercados están viendo desde 2022 es algo cualitativamente distinto: una revalidación voluntaria del oro como reserva de valor soberano, sin que nadie lo haya decretado y sin que exista un acuerdo multilateral que lo exija.

Heraeus lo articula con precisión: el oro tiene atributos que ningún otro activo de reserva replica de manera simultánea. Es universalmente reconocido, físicamente limitado, no tiene riesgo de contraparte y no depende de la solvencia de ningún emisor. En un entorno donde la deuda soberana de las economías más grandes del mundo acumula riesgos políticos y fiscales sin precedentes, esos atributos dejan de ser abstractos y se convierten en criterios operativos para los gestores de reservas.

El Consejo Mundial del Oro (WGC) documentó que los bancos centrales compraron más de 1,000 toneladas en 2023 por segundo año consecutivo — un nivel que no se había sostenido desde los años sesenta, cuando el sistema de Bretton Woods todavía funcionaba. China, Polonia, Turquía, India y varios bancos centrales de Medio Oriente lideraron las compras. No lo hicieron en sincronía coordinada, sino por razones propias que, curiosamente, apuntan todas en la misma dirección: reducir exposición al dólar sin depender del euro ni del yuan.

Por qué el análisis de Heraeus importa más allá de lo obvio

Heraeus Precious Metals no es un banco de inversión ni una casa de corretaje con incentivos para inflar el precio del oro. Es uno de los mayores refinadores de metales preciosos del mundo, con operaciones en Frankfurt, Hong Kong y Johannesburgo. Cuando sus analistas emiten una lectura de mercado, lo hacen desde el lado físico del metal: fundición, refinación, flujos reales de demanda. Su lectura sobre persistencia de demanda bancaria central no es una proyección optimista de precio — es una observación de lo que sus clientes institucionales están haciendo con el metal que refina.

Eso le da a la nota un peso específico que una proyección de precio de Goldman Sachs o JPMorgan no tiene. Los flujos físicos no mienten. Y los flujos que Heraeus observa apuntan a que los bancos centrales seguirán siendo compradores netos durante el horizonte visible.

La trampa del rally: precio alto, señal estructural más alta

El oro superó los 3,100 dólares por onza en la primera mitad de 2025 y registró máximos que en picos del año llegaron a cotizaciones que habrían parecido delirantes en 2020. Pero concentrarse en el número absoluto pierde el punto más importante. Lo que está ocurriendo no es un rally especulativo que se autocorrige cuando los fondos de cobertura rotan hacia otro activo. Es demanda estructural de compradores que no venden.

Los bancos centrales no operan como hedge funds. No toman posiciones cortas, no persiguen rendimientos trimestrales y no liquidan reservas cuando el mercado se pone volátil. Cuando un banco central compra oro, ese metal sale del mercado disponible por años, potencialmente por décadas. La implicación para el precio de equilibrio es significativa: cada tonelada que absorbe un banco central es una tonelada que no está disponible para la demanda industrial, joyera o de inversión retail.

Con una producción minera mundial que ronda las 3,600 toneladas anuales y una demanda bancaria central que en años recientes ha consumido más del 25% de esa producción, el mercado está operando con márgenes de disponibilidad más estrechos de lo que los precios del pasado sugieren como referencia.

Geopolítica como catalizador permanente, no como episodio

La guerra en Ucrania aceleró algo que ya venía incubándose: la decisión de varios países emergentes de reducir su exposición a activos denominados en dólares después de que Estados Unidos congelara las reservas rusas en 2022. Ese evento cambió el cálculo de riesgo de soberanía para docenas de bancos centrales que, hasta entonces, mantenían sus reservas mayoritariamente en bonos del Tesoro estadounidense.

No se trató de un rechazo ideológico al dólar. Fue una relectura pragmática de riesgo: si las reservas pueden ser confiscadas por decisión política de Washington, entonces el activo que las respalda tiene un riesgo que los modelos tradicionales no capturaban. El oro no tiene ese riesgo. No hay ningún gobierno que pueda embargar el oro físico que otro país tiene en sus bóvedas.

Heraeus identifica esta lógica como un factor de demanda que no desaparece cuando mejora la geopolítica. El precedente ya está sentado. Y una vez que un banco central incorpora ese análisis a su política de reservas, la preferencia por el oro se vuelve estructural — independientemente de si la tensión geopolítica inmediata escala o se modera.

Implicaciones para los productores latinoamericanos

Para la región, este escenario tiene consecuencias concretas que van más allá del precio spot. Chile, Perú, México, Brasil y Colombia son todos productores de oro con pesos específicos distintos en el mercado global. México, noveno productor mundial con más de 100 toneladas anuales, tiene en Peñasquito — operada por Newmont — la mayor mina de oro del país y una de las más grandes de América Latina por producción total.

Un entorno de demanda bancaria central sostenida implica un piso de precio más alto y más resistente que en ciclos anteriores. Para las empresas con costos de extracción en pesos mexicanos o soles peruanos y ventas en dólares, ese piso elevado amplía el margen operativo incluso en escenarios donde las divisas locales se fortalecen moderadamente.

Perú, tercer productor regional de oro y con operaciones como Yanacocha y Lagunas Norte enfrentando decisiones de extensión de vida, ve cómo el nuevo entorno de precio modifica la ecuación económica de proyectos que hace tres años lucían marginales. La decisión de invertir en expansión o en nuevos depósitos no la toma solo el precio de hoy — la toma la expectativa de precio en el horizonte de construcción, que típicamente es de cinco a ocho años. Si la demanda bancaria central es estructuralmente persistente, esa expectativa sube.

Argentina, con el RIGI vigente hasta 2027 y varios proyectos auríferos en Patagonia buscando financiamiento, también lee con atención este tipo de señales. Un análisis de Heraeus que valida la persistencia de demanda institucional es exactamente el tipo de argumento que los equipos de desarrollo de proyectos llevan a las mesas de financiamiento en Toronto y Londres.

El oro y el ciclo de tasas: la próxima variable crítica

La demanda bancaria central no es el único motor del precio. La política monetaria de la Reserva Federal sigue siendo un factor con capacidad de mover el mercado en el corto plazo. El oro tiene correlación inversa históricamente documentada con las tasas de interés reales: cuando las tasas reales suben, el costo de oportunidad de mantener un activo sin rendimiento aumenta y el precio tiende a ceder. Cuando las tasas bajan o las expectativas de baja se consolidan, el oro se beneficia.

El escenario de 2025-2026 es particularmente interesante porque rompe esa correlación con más frecuencia de lo esperado. El oro subió incluso en períodos donde la Fed mantuvo tasas elevadas, precisamente porque la demanda bancaria central actuó como amortiguador de la presión vendedora que en ciclos anteriores habría corregido el precio con fuerza.

Si la Fed inicia una secuencia de recortes en la segunda mitad de 2025 — como varios miembros del FOMC han insinuado en comunicaciones recientes — la combinación de demanda estructural persistente y tasas reales en descenso crearía un ambiente de precio excepcionalmente favorable. Heraeus no proyecta un número específico, pero su lectura de demanda apunta a que el soporte institucional del precio no está en riesgo.

Los productores latinoamericanos llevan dos años operando con márgenes que sus modelos financieros de hace una década no anticipaban. La pregunta ya no es si el ciclo alcista termina pronto. La pregunta es qué tan rápido están convirtiendo esos márgenes en capacidad productiva adicional antes de que el mercado encuentre su nuevo equilibrio.